2017年7月14-15日，全國金融工作會議在北京召開，習(xí)近平總書記出席會議并發(fā)表重要講話，李克強總理主持會議并就貫徹落實習(xí)總書記重要講話精神提出明確要求，馬凱副總理作了總結(jié)講話。會議的主要精神主要體現(xiàn)在習(xí)總書記的重要講話中。

　　一、習(xí)總書記講話的主要內(nèi)容 

　　這次召開的全國金融會議展現(xiàn)出中國金融改革"頂層設(shè)計"的膽略、氣魄和格局，為中國實現(xiàn)"金融穩(wěn)、經(jīng)濟穩(wěn)；金融強、經(jīng)濟強"的發(fā)展目標(biāo)奠定了基礎(chǔ)。

　　習(xí)總書記在會上發(fā)表了重要講話。習(xí)總書記在講話中科學(xué)分析金融工作面臨的形勢與任務(wù)，肯定了黨的十八大以來。習(xí)近平在講話中強調(diào)，黨的十八大以來，我國金融改革發(fā)展取得新的重大成就，金融業(yè)保持快速發(fā)展，金融產(chǎn)品日益豐富，金融服務(wù)普惠性增強，金融改革有序推進，金融體系不斷完善，人民幣國際化和金融雙向開放取得新進展，金融監(jiān)管得到改進，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險底線的能力增強。

　　提出了金融工作必須要完成好三大任務(wù)，那就是：服務(wù)實體經(jīng)濟、防控金融風(fēng)險、深化金融改革。

　　做好金融工作要把握好以下四項重要原則：第一，回歸本源，服從服務(wù)于經(jīng)濟社會發(fā)展。金融要把為實體經(jīng)濟服務(wù)作為出發(fā)點和落腳點，全面提升服務(wù)效率和水平，把更多金融資源配置到經(jīng)濟社會發(fā)展的重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，更好滿足人民群眾和實體經(jīng)濟多樣化的金融需求。第二，優(yōu)化結(jié)構(gòu)，完善金融市場、金融機構(gòu)、金融產(chǎn)品體系。要堅持質(zhì)量優(yōu)先，引導(dǎo)金融業(yè)發(fā)展同經(jīng)濟社會發(fā)展相協(xié)調(diào)，促進融資便利化、降低實體經(jīng)濟成本、提高資源配置效率、保障風(fēng)險可控。第三，強化監(jiān)管，提高防范化解金融風(fēng)險能力。要以強化金融監(jiān)管為重點，以防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險為底線，加快相關(guān)法律法規(guī)建設(shè)，完善金融機構(gòu)法人治理結(jié)構(gòu)，加強宏觀審慎管理制度建設(shè)，加強功能監(jiān)管，更加重視行為監(jiān)管。第四，市場導(dǎo)向，發(fā)揮市場在金融資源配置中的決定性作用。堅持社會主義市場經(jīng)濟改革方向，處理好政府和市場關(guān)系，完善市場約束機制，提高金融資源配置效率。加強和改善政府宏觀調(diào)控，健全市場規(guī)則，強化紀(jì)律性。

　　對當(dāng)前和今后一個時期金融工作作出全面部署，提出了當(dāng)前和今后一段時期必須做好六項工作。

　　第一，金融是實體經(jīng)濟的血脈，為實體經(jīng)濟服務(wù)是金融的天職，是金融的宗旨，也是防范金融風(fēng)險的根本舉措。要貫徹新發(fā)展理念，樹立質(zhì)量優(yōu)先、效率至上的理念，更加注重供給側(cè)的存量重組、增量優(yōu)化、動能轉(zhuǎn)換。要把發(fā)展直接融資放在重要位置，形成融資功能完備、基礎(chǔ)制度扎實、市場監(jiān)管有效、投資者合法權(quán)益得到有效保護的多層次資本市場體系。要改善間接融資結(jié)構(gòu)，推動國有大銀行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，發(fā)展中小銀行和民營金融機構(gòu)。要促進保險業(yè)發(fā)揮長期穩(wěn)健風(fēng)險管理和保障的功能。要建設(shè)普惠金融體系，加強對小微企業(yè)、"三農(nóng)"和偏遠(yuǎn)地區(qū)的金融服務(wù)，推進金融精準(zhǔn)扶貧，鼓勵發(fā)展綠色金融。要促進金融機構(gòu)降低經(jīng)營成本，清理規(guī)范中間業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，避免變相抬高實體經(jīng)濟融資成本。

　　第二，防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險是金融工作的永恒主題。要把主動防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險放在更加重要的位置，科學(xué)防范，早識別、早預(yù)警、早發(fā)現(xiàn)、早處置，著力防范化解重點領(lǐng)域風(fēng)險，著力完善金融安全防線和風(fēng)險應(yīng)急處置機制。要推動經(jīng)濟去杠桿，堅定執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，處理好穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、控總量的關(guān)系。要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置"僵尸企業(yè)"工作。各級地方黨委和政府要樹立正確政績觀，嚴(yán)控地方政府債務(wù)增量，終身問責(zé)，倒查責(zé)任。要堅決整治嚴(yán)重干擾金融市場秩序的行為，嚴(yán)格規(guī)范金融市場交易行為，規(guī)范金融綜合經(jīng)營和產(chǎn)融結(jié)合，加強互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管，強化金融機構(gòu)防范風(fēng)險主體責(zé)任。要加強社會信用體系建設(shè)，健全符合我國國情的金融法治體系。

　　第三，要堅定深化金融改革。要優(yōu)化金融機構(gòu)體系，完善國有金融資本管理，完善外匯市場體制機制。要完善現(xiàn)代金融企業(yè)制度，完善公司法人治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，建立有效的激勵約束機制，強化風(fēng)險內(nèi)控機制建設(shè)，加強外部市場約束。要加強金融監(jiān)管協(xié)調(diào)、補齊監(jiān)管短板。設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，強化人民銀行宏觀審慎管理和系統(tǒng)性風(fēng)險防范職責(zé)。地方政府要在堅持金融管理主要是中央事權(quán)的前提下，按照中央統(tǒng)一規(guī)則，強化屬地風(fēng)險處置責(zé)任。金融管理部門要努力培育恪盡職守、敢于監(jiān)管、精于監(jiān)管、嚴(yán)格問責(zé)的監(jiān)管精神，形成有風(fēng)險沒有及時發(fā)現(xiàn)就是失職、發(fā)現(xiàn)風(fēng)險沒有及時提示和處置就是瀆職的嚴(yán)肅監(jiān)管氛圍。要健全風(fēng)險監(jiān)測預(yù)警和早期干預(yù)機制，加強金融基礎(chǔ)設(shè)施的統(tǒng)籌監(jiān)管和互聯(lián)互通，推進金融業(yè)綜合統(tǒng)計和監(jiān)管信息共享。

　　第五， 要擴大金融對外開放。要深化人民幣匯率形成機制改革，穩(wěn)步推進人民幣國際化，穩(wěn)步實現(xiàn)資本項目可兌換。要積極穩(wěn)妥推動金融業(yè)對外開放，合理安排開放順序，加快建立完善有利于保護金融消費者權(quán)益、有利于增強金融有序競爭、有利于防范金融風(fēng)險的機制。要推進"一帶一路"建設(shè)金融創(chuàng)新，搞好相關(guān)制度設(shè)計。

　　第六，做好新形勢下金融工作，要堅持黨中央對金融工作集中統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)，確保金融改革發(fā)展正確方向，確保國家金融安全。要落實全面從嚴(yán)治黨要求，建好金融系統(tǒng)領(lǐng)導(dǎo)班子，強化對關(guān)鍵崗位、重要人員特別是一把手的監(jiān)督。要扎扎實實抓好企業(yè)黨的建設(shè)，加強理想信念教育，加強黨性教育，加強紀(jì)律教育，加強黨風(fēng)廉政建設(shè)。要大力培養(yǎng)、選拔、使用政治過硬、作風(fēng)優(yōu)良、業(yè)務(wù)精通的金融人才，特別是要注意培養(yǎng)金融高端人才，努力建設(shè)一支宏大的德才兼?zhèn)涞母咚刭|(zhì)金融人才隊伍。

　　總書記的重要講話堅持穩(wěn)中求進工作總基調(diào)，遵循金融發(fā)展規(guī)律，堅持底線思維、突出問題導(dǎo)向進行科學(xué)謀劃，為做好新形勢下金融工作、促進經(jīng)濟和金融良性循環(huán)健康發(fā)展提供了重要遵循和實踐指南。

　　

  二、會議精神解讀 

　　會議的核心精神，與今年4月份習(xí)近平總書記強調(diào)的"國家金融安全"一脈相承。國家金融安全的主線是利益，而本次全國金融會議則旨在促進新形勢下國家利益、人民利益和金融行業(yè)利益的協(xié)調(diào)統(tǒng)一。通過提振金融監(jiān)管效率、規(guī)整金融市場秩序、明確金融職能引導(dǎo)，本次全國金融工作會議以滿足最廣大人民群眾的金融服務(wù)需求為目標(biāo)，以維護金融底線、助力國家戰(zhàn)略為前提，以優(yōu)化金融行業(yè)的資源配置功能、管控系統(tǒng)性金融風(fēng)險、完善金融之于實體的造血機制為內(nèi)容，實現(xiàn)了中國金融改革"穩(wěn)健的突破"。

　　本次全國金融工作會議，突破是歷史性的，鏈?zhǔn)椒磻?yīng)之后，中國金融生態(tài)將發(fā)生長期變化；突破又是漸進性的，中國"金融+"的內(nèi)生演化將在政策指引之下穩(wěn)健推進。這種"穩(wěn)健的突破"，于中國而言，是一種務(wù)實的選擇，符合中國國情、針對中國問題，合乎中國利益。

　　全國金融工作會議之后，改變將會漸次發(fā)生，中國金融的成長之路將更趨健康，中國經(jīng)濟的逐夢之途也將由此更加陽光燦爛。

　　1、三大突破應(yīng)時而出。

　　金融究竟是什么？金融到底應(yīng)該怎么辦？這些基礎(chǔ)性問題對于轉(zhuǎn)型中的中國而言，始終舉足輕重。2017年全國金融工作會議給出了重要答案。

　　第一，將金融事業(yè)定位在"國之重器"的高度。

　　無論從會議召開時間、參與層次，還是從會議通報的言辭之間，都能捕捉到一個信息，金融的地位拔高了。金融不僅是一個重要行業(yè)，更是國之血脈。習(xí)近平總書記強調(diào)："金融是國家重要的核心競爭力，金融安全是國家安全的重要組成部分，金融制度是經(jīng)濟社會發(fā)展中重要的基礎(chǔ)性制度"；李克強總理則直言不諱地指出："金融是國之重器"。金融地位的拔高在抬升了金融系統(tǒng)重要性的同時，再次明確了金融改革開放在方向性上"開弓沒有回頭箭"，金融風(fēng)險管理則在嚴(yán)肅性上"千磨萬擊還堅勁，任爾東西南北風(fēng)"。

　　第二，將金融安全從技術(shù)層面提升至戰(zhàn)略層面。

　　本次會議首次將金融工作主題確定為"服務(wù)實體經(jīng)濟、防控金融風(fēng)險、深化金融改革"三位一體。這與國家金融安全的要義相一致，即在技術(shù)性的基礎(chǔ)上更強調(diào)戰(zhàn)略性，在"術(shù)"的層面之上更強調(diào)"道"。"兵無常勢、水無常形"，金融安全的屬性抬升無疑使得促成安全的方式更加靈活多樣，不拘泥于任何所謂金融行業(yè)的"既有經(jīng)驗"，這意味著中國金融問題的解決將更注重國家利益、人民利益和行業(yè)利益的協(xié)同，不以技術(shù)成敗論英雄，不以短期得失論進退。

　　第三，將金融發(fā)展從行業(yè)維度提升到國策維度。

　　當(dāng)今時代，金融對社會發(fā)展的滲透力和影響力不斷增強，金融對國家運勢的關(guān)鍵作用不斷凸顯，因此，金融發(fā)展，茲事體大。習(xí)近平總書記強調(diào)"要從實現(xiàn)兩個一百年奮斗目標(biāo)、實現(xiàn)中華民族偉大復(fù)興中國夢的歷史高度，從推進國家治理體系和治理能力現(xiàn)代化的戰(zhàn)略高度，以高度的責(zé)任心、使命感、緊迫感，齊心協(xié)力，勤勉盡責(zé)，堅定不移推進金融改革發(fā)展"。金融發(fā)展是長期命題，注重發(fā)展，必然需要配套機制建設(shè)，正因如此，本次會議強調(diào)"要堅持黨中央對金融工作集中統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)，確保金融改革發(fā)展正確方向"，正式設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會主導(dǎo)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)，并注重"建立有效的激勵約束機制，避免短視化行為"。

　　2、三種統(tǒng)籌穩(wěn)健務(wù)實。

　　金融的增長之"術(shù)"講究專業(yè)制勝，金融的發(fā)展之"道"則強調(diào)平衡制勝。服務(wù)實體、改革開放和風(fēng)險管理"三位一體"的金融職能本身就是平衡之道的體現(xiàn)，而更深層次看，穩(wěn)中有進的金融發(fā)展更需要貫徹、踐行三種統(tǒng)籌。

　　第一，統(tǒng)籌改革內(nèi)容與推進時序。

　　中國金融改革的內(nèi)容是明確的，利率市場化、匯率市場化、綜合化經(jīng)營、多層次資本市場建設(shè)、人民幣國際化、系統(tǒng)性風(fēng)險管控等，該做什么一目了然，關(guān)鍵是改革順序的安排，既要兼顧國內(nèi)基礎(chǔ)和國際形勢，更要考慮政策互動和市場心理。

　　過去的一系列經(jīng)驗教訓(xùn)充分表明，穩(wěn)健漸進、試點先行的模式更加有彈性、可把控、易推廣。因此，本次會議進一步強調(diào)并體現(xiàn)了對金融改革順序安排的統(tǒng)籌考慮。在監(jiān)管改革方面，會議并沒有推出此前熱議的激進方案，而是選擇了一個務(wù)實可行、高效集約的方案，在保留并完善現(xiàn)有監(jiān)管格局的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)了監(jiān)管協(xié)同機制由虛向?qū)嵉霓D(zhuǎn)變，并強調(diào)了監(jiān)管方向從機構(gòu)監(jiān)管向功能監(jiān)管和行為監(jiān)管的重心轉(zhuǎn)移。這種漸進有序的監(jiān)管改革路徑既有望解決當(dāng)前系統(tǒng)性風(fēng)險管理面臨的一些問題，又為后續(xù)綜合監(jiān)管引領(lǐng)綜合經(jīng)營的破局預(yù)留了空間。在金融對外開放方面，會議更是直言不諱地強調(diào)"合理安排開放順序"，這意味著，人民幣匯率形成機制改革、人民幣國際化和資本項目可兌換這三大開放政策，都將在長期穩(wěn)中有進的前提下，選擇"有進有退"、"短退長進"、"進退有序"的相機抉擇模式，彼此呼應(yīng)，短期有所取舍，長期整體協(xié)同。

　　第二，統(tǒng)籌利益總量與分配結(jié)構(gòu)。

　　做大總量、做優(yōu)結(jié)構(gòu)，是金融戰(zhàn)略作為"國策"的核心要義。就總量而言，回歸本位、遠(yuǎn)離風(fēng)險、避免危機，才能長期做大。就結(jié)構(gòu)而言，突破小我、顧全大局、激活潛力，才能全面做優(yōu)。特別值得強調(diào)的是，將金融上升為國策之后，金融的利益就不再只是金融行業(yè)的利益，更是國家利益、人民利益。因此，本次會議再度強調(diào)了"讓利于民、讓利于實體"的引導(dǎo)方向，"要促進金融機構(gòu)降低經(jīng)營成本，清理規(guī)范中間業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，避免變相抬高實體經(jīng)濟融資成本"。此外，以國家利益為本，就更需要看淡短期商業(yè)利益，注重長期發(fā)展利益，因此，本次會議再次明確了金融資源配置的重要方向，"要建設(shè)普惠金融體系，加強對小微企業(yè)、三農(nóng)和偏遠(yuǎn)地區(qū)的金融服務(wù)，推進金融精準(zhǔn)扶貧，鼓勵發(fā)展綠色金融"。

　　第三，統(tǒng)籌金融人和金融事。

　　既然金融事業(yè)已經(jīng)上升為國之重器，那么，對金融人的要求也不能停留在技術(shù)層面。金融地位的拔高，在人的層面也有雙向體現(xiàn)，本次會議明確提出"各級領(lǐng)導(dǎo)干部特別是高級干部要加強金融知識學(xué)習(xí)，努力建設(shè)一支宏大的德才兼?zhèn)涞母咚刭|(zhì)金融人才隊伍"，讓行政官員更懂金融，讓金融人才更懂國策，這實際上為金融國家戰(zhàn)略的實施奠定了基礎(chǔ)。

　　3、三大效應(yīng)有望釋放。

　　正因金融地位得以拔高，所以金融改革才會選擇更加穩(wěn)健、務(wù)實、有序的節(jié)奏，而理解本次會議，也更需要從短視的技術(shù)層面上升到長期的戰(zhàn)略層面。我們認(rèn)為，本次會議意義深遠(yuǎn)，而改變將會漸次發(fā)生，三大效應(yīng)有望逐步釋放。

　　首先，重點明確的風(fēng)險管控將帶來綜合監(jiān)管效應(yīng)。

　　金融穩(wěn)則經(jīng)濟穩(wěn)、國家穩(wěn)，本次會議提出要"整治金融亂象"，這種措辭再次表明了金融監(jiān)管趨嚴(yán)的緊迫性和嚴(yán)肅性，而當(dāng)前監(jiān)管任務(wù)落實的主要抓手則是"去杠桿"和"控風(fēng)險"。本次會議強調(diào)"要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置僵尸企業(yè)工作"，"要堅決整治嚴(yán)重干擾金融市場秩序的行為，嚴(yán)格規(guī)范金融市場交易行為，規(guī)范金融綜合經(jīng)營和產(chǎn)融結(jié)合，加強互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管，強化金融機構(gòu)防范風(fēng)險主體責(zé)任"。陣痛不可避免，監(jiān)管執(zhí)行的決心不可動搖，綜合監(jiān)管效應(yīng)將漸次顯現(xiàn)。

　　其次，穩(wěn)中有進的改革開放將帶來長期鯰魚效應(yīng)。

　　將金融拔高為"國之重器"，將黨置于領(lǐng)導(dǎo)金融發(fā)展的核心地位，這意味著中國金融改革開放的大趨勢將更加不可動搖，任何利益藩籬都無法阻擋改革推進，任何市場亂象都無法干擾穩(wěn)步開放。穩(wěn)中有進的金融改革開放長期內(nèi)將提振全要素生產(chǎn)率，為中國經(jīng)濟走出"L型"蟄伏奠定基礎(chǔ)。金融是一池活水，活水總會流向價值洼地。本次會議也點明了金融戰(zhàn)略重點扶持的方向，要"做好對國家重大發(fā)展戰(zhàn)略、重大改革舉措、重大工程建設(shè)的金融服務(wù)"，"推進'一帶一路'建設(shè)金融創(chuàng)新，搞好相關(guān)制度設(shè)計"，"增強資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟功能，積極有序發(fā)展股權(quán)融資，提高直接融資比重。拓展保險市場的風(fēng)險保障功能。優(yōu)化金融資源空間配置和金融機構(gòu)布局，大力發(fā)展中小金融機構(gòu)"。重點方向的重要突破將帶來鯰魚效應(yīng)，為中國經(jīng)濟發(fā)展注入新活力。

　　第三，務(wù)實有效的政策搭配將帶來政策協(xié)同效應(yīng)。中國經(jīng)濟金融有典型的中國特色，貨幣政策和財政政策天然就有內(nèi)在聯(lián)系。因此，本次會議并未就金融論金融，而是注重財政與貨幣的內(nèi)在互動，要求"各級地方黨委和政府要樹立正確政績觀，嚴(yán)控地方政府債務(wù)增量，終身問責(zé)，倒查責(zé)任"。在積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策搭配實施的背景下，金融監(jiān)管和政績引導(dǎo)的同步增強將有助于政策協(xié)同效應(yīng)的顯現(xiàn)，為中國經(jīng)濟"穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、促轉(zhuǎn)型"的統(tǒng)籌實現(xiàn)創(chuàng)造有利條件。

　　

  三、這次會議上傳遞出的一些重要信息 

　　對本次全國金融工作會議，我們認(rèn)為有七大重要信號，其中很多與此前的市場預(yù)期存在巨大差異，需要引起我們高度重視。

　　1、會議規(guī)格"頂配"，"防風(fēng)險"基調(diào)突出

　　關(guān)于本次全國金融工作會議的規(guī)格，遠(yuǎn)高于以往的全國金融工作會議。以往的金融工作會議是總理講話，本次則是由習(xí)近平講話，同時有五名政治局常委出席，規(guī)格空前，反映出政策層對本次會議的重視程度之高。

　　本次會議的一個基調(diào)是"防風(fēng)險"，無論是從對防范系統(tǒng)性風(fēng)險的定調(diào)，還是從對待資本項目可兌換、互聯(lián)網(wǎng)金融等的理性態(tài)度，都能反映出高層的"防風(fēng)險"的態(tài)度。

　　本次會議是十九大之前最為重要的一次會議，可以預(yù)計，會議中的一些重要表態(tài)與政策方針將成為"十九大"的內(nèi)容。

　　2、從"金融去杠桿"切換到"經(jīng)濟去杠桿"

　　2016年底以來，特別是2017年4月以來，"去杠桿"的核心似乎是"金融去杠桿"，特別是以銀行業(yè)為重點的一系列去杠桿嚴(yán)監(jiān)管。但此次會議盡管是"金融工作會議"，對于"去杠桿"的提法卻是"經(jīng)濟去杠桿"，這與市場的理解存在重大差異。

　　此次會議通稿中明確指出，"要推動經(jīng)濟去杠桿，堅定執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，處理好穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、控總量的關(guān)系。要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置僵尸企業(yè)工作。"反而，通稿中關(guān)于金融部門并未表示"去杠桿"，而是強調(diào)嚴(yán)監(jiān)管。

　　金融杠桿從何而來？風(fēng)險又在哪里？這其中邏輯并不深奧，但是實踐操作起來的疊加因素就非常多。

　　加杠桿本質(zhì)就是加負(fù)債。金融業(yè)天然具有加杠桿的動力，這是因為金融機構(gòu)自有資本金較少，需要通過主動負(fù)債吸收資金、做大資產(chǎn)規(guī)模來賺取利差。我國利率市場化完成后、利差被壓縮的形勢下，就更是如此。

　　以銀行為例，一邊通過負(fù)債端吸收公眾存款、發(fā)行理財產(chǎn)品，一邊通過資產(chǎn)端配置貸款、債券和非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，賺取利差。在利潤最大化的經(jīng)營目標(biāo)下，只要有利差可賺，銀行就盡可能的擴大規(guī)模。

　　金融加杠桿，理想的情況是投向?qū)嶓w經(jīng)濟，滿足實體的債務(wù)融資需求。但在實體經(jīng)濟杠桿率不斷攀升、投資回報率邊際下降的時候，資金就會回到金融體系內(nèi)自我空轉(zhuǎn)、自我膨脹，也就是"脫實向虛"的現(xiàn)象。

　　上述情況說明，中國高杠桿率的根源，并不是金融體系，而是在于"僵尸企業(yè)"、地方政府等軟約束主體。盡管2016年12月中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)明確了"去杠桿方面，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重"，但是2017年上半年"去杠桿"的重心卻放在了金融部門，這很容易導(dǎo)致對實體經(jīng)濟的擠出效應(yīng)：形成實體經(jīng)濟融資難、融資貴的根源是由金融部門造成的假象。

　　很多專家認(rèn)為，金融監(jiān)管的核心是"加強監(jiān)管以更好的服務(wù)實體經(jīng)濟、防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險"，而不是為了"去杠桿"。去杠桿應(yīng)當(dāng)更多的從"本源"去著手，而不是"舍本逐末"。此次全國金融工作會議再次強調(diào)"國有企業(yè)降杠桿作為重中之重"，中國高杠桿率問題有望從根本上得到解決。

　　3、"國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會"，監(jiān)管協(xié)調(diào)體系升級到2。0版本

　　本次會議明確指出，設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會。業(yè)界對此有幾點理解：

　　一是之前市場傳聞的監(jiān)管機構(gòu)改革方案多數(shù)被證偽。此前市場預(yù)期"一行三會合并"、"雙峰監(jiān)管"等監(jiān)管機構(gòu)改革方案，但從最終落地來看，采用了最符合中國實際的方案：在國務(wù)院層面設(shè)置統(tǒng)籌監(jiān)管機構(gòu)，一行三會仍然相對獨立。

　　二是"國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會"是2013年設(shè)立的"金融監(jiān)管協(xié)調(diào)部際聯(lián)席會議"的升級版，從以前的"水平協(xié)調(diào)"到現(xiàn)在的"垂直協(xié)調(diào)"，監(jiān)管協(xié)調(diào)體系正式從1。0版本升級到2。0版本。這實際上也意味著，此前"一行三會"自行協(xié)商的效果并不理想，需要有更高的層面進行統(tǒng)籌。

　　三是此次會議明確"加強金融基礎(chǔ)設(shè)施的統(tǒng)籌監(jiān)管和互聯(lián)互通，推進金融業(yè)綜合統(tǒng)計和監(jiān)管信息共享"，監(jiān)管統(tǒng)籌將更多地集中在基礎(chǔ)設(shè)施、統(tǒng)計、信息等方面，與業(yè)界一直強調(diào)金融體系應(yīng)當(dāng)有"統(tǒng)一的后臺"一致。

　　四是設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，是否會影響央行貨幣政策的獨立性？從政策初衷考慮，應(yīng)當(dāng)只是將央行的宏觀審慎監(jiān)管職能納入國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，但在執(zhí)行過程中，是否會削弱央行貨幣政策獨立性仍然值得觀察。

　　4、首次確認(rèn)"機構(gòu)監(jiān)管"變?yōu)?功能監(jiān)管、行為監(jiān)管"

　　在過去分業(yè)監(jiān)管體系下，"一行三會"的監(jiān)管模式均為"機構(gòu)監(jiān)管"，即"一行三會"僅監(jiān)管自己審批的機構(gòu)，這一方面導(dǎo)致"父愛主義"，對于自己審批的機構(gòu)過度溺愛，同時另一方面導(dǎo)致市場分割、監(jiān)管真空、監(jiān)管套利。

　　此次全國金融工作會議確認(rèn)監(jiān)管模式為"功能監(jiān)管、行為監(jiān)管"，這是首次在如此高規(guī)格的層面對監(jiān)管模式的改變進行確認(rèn)，標(biāo)志著"機構(gòu)監(jiān)管"將成為過去式，這是監(jiān)管模式的重大轉(zhuǎn)變。盡管"混業(yè)監(jiān)管"從來沒有被官方認(rèn)可，但"功能監(jiān)管、行為監(jiān)管"意味著，"一行三會"的監(jiān)管對象必然將出現(xiàn)交叉，因為金融機構(gòu)確實已經(jīng)"混業(yè)經(jīng)營"。這意味著，"父愛主義"、"監(jiān)管真空"、"監(jiān)管套利"等一直存在的監(jiān)管問題有可能得到根本改善。

　　5、"中小金融機構(gòu)"被意外支持，"互聯(lián)網(wǎng)金融"被意外抑制。

　　本次會議有一處對比很有趣，對于市場熱炒的"互聯(lián)網(wǎng)金融"，此次會議持抑制態(tài)度；而對于被市場普遍看空的"中小金融機構(gòu)"，此次會議卻大力支持。

　　之前，金融市場一直較為熱門的互聯(lián)網(wǎng)金融等已經(jīng)成為2016年以來的熱點詞匯，但此次會議對互聯(lián)網(wǎng)金融僅涉及一句"加強互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管"，政策層的表態(tài)明顯負(fù)面，這驗證了政府對于防風(fēng)險的重視態(tài)度。

　　與之形成鮮明對比的是，此次會議對于"中小金融機構(gòu)"的態(tài)度十分積極，這與2016年底以來的市場感受完全相反。此次會議中，習(xí)近平強調(diào)"發(fā)展中小銀行和民營金融機構(gòu)"，李克強指出"大力發(fā)展中小金融機構(gòu)"，而2016年底以來，金融機構(gòu)中最受傷的是城商行、農(nóng)商行、民營金融機構(gòu)。此次高層的表態(tài)，有望扭轉(zhuǎn)"只扶持大金融機構(gòu)"、"國進民退"的市場預(yù)期。

　　6、"資本賬戶開放"，方向不變、節(jié)奏放緩

　　本次會議指出，"穩(wěn)步推進人民幣國際化，穩(wěn)步實現(xiàn)資本項目可兌換"，而之前十八屆三中全會的說法則是，"加快實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換"，因此，不難看出，前后關(guān)于人民幣資本項目可兌換的大趨勢并沒有發(fā)生改變，但是在節(jié)奏上卻已經(jīng)突出強調(diào)了穩(wěn)中推進，這同樣符合本次會議"防風(fēng)險"的基調(diào)。

　　我們的理解是，2013年十八屆三中全會時期，對于資本項目可兌換的態(tài)度是非常積極的，但經(jīng)歷2015-2016年的金融市場特別是匯率市場波動，政府開始認(rèn)識到"方向重要，節(jié)奏也重要"，不再盲目推進資本項目可兌換。

　　可以預(yù)期，未來資本賬戶開放仍然是必然方向，"債券通"等仍然會繼續(xù)推進，但是對于風(fēng)險較高的短期資本流動等仍然將采取相對保守的態(tài)度，避免因為資本賬戶開放導(dǎo)致金融系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　7、歷史再次重演，貨幣政策不會收緊

　　回顧歷史，我們發(fā)現(xiàn)2016-2017年與2013-2014年的貨幣政策和監(jiān)管演化有極高的相似度：

　　第一，先通過"緊貨幣"防風(fēng)險。2013年下半年通過貨幣政策緊縮治理"非標(biāo)"（"中性貨幣"到"緊貨幣"），2016年下半年-2017年4月通過貨幣政策回歸中性實現(xiàn)"金融去杠桿"（"松貨幣"到"中性貨幣"）。

　　第二，金融監(jiān)管協(xié)調(diào)加強。2013年底-2014年初，包括設(shè)立金融監(jiān)管部際聯(lián)席會議、國務(wù)院統(tǒng)籌發(fā)布107號文等，2017年全國金融工作會議、設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會等加強金融監(jiān)管協(xié)調(diào)。

　　第三，"嚴(yán)監(jiān)管"的出臺滯后于貨幣政策的收緊。2014年上半年出臺127號文、140號文等，2017年上半年銀監(jiān)會出臺"三三四"自查等均滯后于各自的貨幣政策收緊。

　　第四，"嚴(yán)監(jiān)管"之后，貨幣政策邊際放松。2014年上半年是從"緊貨幣"到"中性貨幣"，貨幣政策放松；而2017年5月之后，則是從"收緊趨勢"到"走平趨勢"，貨幣政策的一階導(dǎo)數(shù)發(fā)生邊際放松。

　　總結(jié)起來，從貨幣政策來看，2013-2014年的貨幣政策軌跡是"中性貨幣（2013年上半年）-緊貨幣（2013年下半年）-中性貨幣（2014年）"；2016-2017年的貨幣政策軌跡則是"松貨幣（2016年8月前）-中性貨幣（2016年8月-2017年5月）-中性貨幣（2017年5月后）"，而不會是市場普遍預(yù)期的"央行將繼續(xù)緊貨幣"。

　　在本次會議中， 可以用四個證據(jù)來印證央行貨幣政策邊際變化：

　　一是"穩(wěn)健中性的貨幣政策"改變?yōu)?穩(wěn)健的貨幣政策"。加上"中性"是在2016年四季度，之后貨幣政策開始持續(xù)收緊，此次去掉"中性"可能意味著沒有進一步收緊的必要。

　　二是此次會議中多次強調(diào)"降低實體經(jīng)濟融資成本"，這在2016年四季度以來非常罕見�；仡櫄v史上提"降低實體經(jīng)濟融資成本"的時期是2014-2016年，正是貨幣寬松時期。盡管我們認(rèn)為貨幣政策重回寬松的可能性為零，但強調(diào)"降低實體經(jīng)濟融資成本"至少意味著貨幣政策不可能再緊縮，因為貨幣政策緊縮必然導(dǎo)致實體經(jīng)濟融資成本進一步上升。

　　三是此次會議多次強調(diào)發(fā)展多層次資本市場、發(fā)展直接融資。從實體經(jīng)濟融資結(jié)構(gòu)看，2016年四季度貨幣政策收緊以來，企業(yè)融資方式幾乎只剩下了"信貸"，這與發(fā)展多層次資本市場、發(fā)展直接融資的方向是完全違背的。如果貨幣政策進一步趨嚴(yán)，中國金融結(jié)構(gòu)重回利率市場化之前、單純依賴信貸模式將難以避免。

　　四是盡管此次會議沒有明確提"避免處置風(fēng)險引發(fā)的風(fēng)險"，但會議中"防范金融系統(tǒng)風(fēng)險爆發(fā)"的態(tài)度極為明確，特別是強化了央行宏觀審慎管理和系統(tǒng)性風(fēng)險防范職責(zé)。在這種情況，"激進式去杠桿"、"危機式市場出清"、"去杠桿硬著陸"不可能發(fā)生。在監(jiān)管已經(jīng)趨嚴(yán)的情況下，貨幣政策由"中性"到"緊縮"有害無益。

　　

  四、結(jié)合交投集團實際的幾點思考 

　　作為最大的省屬國有企業(yè)的省交投集團公司，我們?nèi)绾卫�用好全國金融工作會議透露出的重要政策利好，認(rèn)真貫徹落實好全國金融工作會議精神，特別是貫徹落實好習(xí)總書記的重要講話精神呢？我有如下幾點粗淺的思考：

　　第一，金融回歸本源，支持實體經(jīng)濟發(fā)展和國家重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，貨幣政策繼續(xù)維持穩(wěn)健，努力提高直接融資比重等，對集團持續(xù)發(fā)展是利好。集團要善用所積累的融資經(jīng)驗及這些年在資本市場贏得的聲譽和影響力，積極拓寬融資渠道，有效控制融資成本，包括置換前期一些相對成本較高的融資資金。

　　第二，積極發(fā)展多層次資本市場、發(fā)展直接融資，穩(wěn)步推進股權(quán)融資，幫助一些有發(fā)展前景但暫時遇到困難的企業(yè)通過"債轉(zhuǎn)股"方式脫困發(fā)展。我們交投不是"僵尸企業(yè)"，而是有發(fā)展前景但又暫時遇到困難的企業(yè)，我們要利用好這次會議釋放出的這一政策利好，積極與金融機構(gòu)合作，通過"債轉(zhuǎn)股"方式，助力集團走出暫時困境。

　　第三，會議強調(diào)經(jīng)濟去杠桿，嚴(yán)控金融風(fēng)險，要劃清政府與企業(yè)的邊界，嚴(yán)格控制政府債務(wù)增量。作為交投集團來講，我們要理直氣壯地把自己作為市場主體，不要在政府與市場之間"騎墻"，只有這樣我們才能劃清政府與企業(yè)的邊界，真正把自己當(dāng)成企業(yè)來辦。把自己真正當(dāng)成了企業(yè)，我們才能按企業(yè)的發(fā)展要求、按企業(yè)的運作規(guī)則，要求政府理順體制、要求政府賦予企業(yè)發(fā)展應(yīng)有的政策與支持。這次會議也應(yīng)該說給我們提供了一次比較好的契機。

　　第四，經(jīng)濟去杠桿，對象我們這種政府本身投入不足、應(yīng)有的補償機制又沒完全建立起來的投融資平臺企業(yè)而言，因為我們的資產(chǎn)負(fù)債率不斷升高、在一個不短的時期內(nèi)運營效益又不可能根本改觀、經(jīng)營現(xiàn)金流相對短少，其影響還是比較大的，這意味著我們也是高杠桿、高風(fēng)險企業(yè)�，F(xiàn)在來看，解決企業(yè)高杠桿，降低資產(chǎn)負(fù)債率途徑只有一個，那就是增加企業(yè)的凈資產(chǎn)。增加企業(yè)的凈資產(chǎn)又有多種路徑，比如說，可以對我們的資產(chǎn)進行評估，通過評估來增加資產(chǎn)凈值（當(dāng)然對資產(chǎn)進行評估是有條件的）；也可以請求政府給企業(yè)注入資本金或優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；還可以利用國家現(xiàn)在鼓勵的政策，與金融機構(gòu)合作實施"債轉(zhuǎn)股"；最后也可以通過財務(wù)運作來暫時緩解因資產(chǎn)負(fù)債過高的困境。解決企業(yè)高風(fēng)險的辦法也只有一個，那就是增加企業(yè)的現(xiàn)金流，特別是經(jīng)營現(xiàn)金流，做大公司的收入規(guī)模，提升公司的盈利水平。一方面通過我們的自身努力，增大收入規(guī)模，降低費用成本；另一方面則是政府的扶持支持，包括政策支持、理順體制、創(chuàng)新機制。要解決集團公司高杠桿、高風(fēng)險問題，其根本途徑有兩條，一是繼續(xù)通過財務(wù)運作，解決治標(biāo)的問題，延緩風(fēng)險發(fā)生時間，另一個方面則是治本，那就是盡一切辦法增加集團公司的凈資產(chǎn)，同時爭取省政府支持，建立平衡補償機制。我們自己也要強化經(jīng)營管理理念，提升企業(yè)的品質(zhì)和績效，迅速提升公司的經(jīng)營現(xiàn)金流。通過雙管其下，徹底解決公司發(fā)展中存在的問題，從根本上化解集團的債務(wù)困境和經(jīng)營風(fēng)險。目前我們利用各種財務(wù)手段運作（包括名股實債方式），將資產(chǎn)負(fù)債水平控制在了一個適度范圍；通過一些財務(wù)方法（包括延期支付利息、依托項目借新還舊、通過特殊財政政策將財政資金變?yōu)槭杖�、按事業(yè)單位方式不計提折舊等）改變經(jīng)營收入規(guī)模過小、經(jīng)營現(xiàn)金流不足問題。這些都只能暫時延緩問題發(fā)生時間，而不能從根本上來解決實際問題；我們也就"債轉(zhuǎn)股"方式正與多家金融機構(gòu)商量，但真正意義上的"債轉(zhuǎn)股"方案形成還比較困難，我們正在努力爭��；省國資委計劃對省屬企業(yè)進行資產(chǎn)清理，我們要抓住這個機會，爭取國資委支持對我們?nèi)�資及控股路段資產(chǎn)進行一次全面評估，合理合法地增加集團公司的資產(chǎn)及凈資產(chǎn)，以有效改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。

　　此外，國家鼓勵支持中小銀行的發(fā)展，支持保險業(yè)務(wù)發(fā)展等，我們也可積極介入相關(guān)行業(yè)，做大集團的金融板塊。